O Terceiro Plenário do 20º Comitê Central do Partido Comunista Chinês (PCC) recentemente concluído não produziu nenhuma grande surpresa ou mudança inesperada de política. Em vez disso, o conclave foi principalmente um exercício de reiteração de prioridades políticas anunciadas nos últimos três anos. Isso inclui canalizar recursos de setores altamente alavancados e improdutivos, como o imobiliário, para as indústrias do futuro (“novas forças produtivas de qualidade” na linguagem do PCC); promover inovação e autossuficiência em indústrias de alta tecnologia; reduzir o fardo da dívida dos governos locais; e, mais sutilmente, a priorização da segurança nacional e da prosperidade comum em detrimento do crescimento do PIB de curto prazo.
Analistas que esperavam que o Terceiro Plenário entregasse um grande estímulo fiscal para impulsionar a demanda doméstica, medidas para resgatar o setor imobiliário em dificuldades ou reformas de hukou e previdência social para aumentar a participação do consumo doméstico ficaram decepcionados. Apesar de evidências mais do que amplas de que a desaceleração atual da China é motivada por demanda insuficiente, alta poupança, deflação da dívida e queda nos preços e investimentos imobiliários, medidas concretas para reforçar a confiança dos investidores e aumentar o consumo das famílias como uma participação do PIB estavam visivelmente ausentes.
Isso sugere um descompasso entre o que a economia chinesa precisa para se recuperar rapidamente e o que os formuladores de políticas estão preparados para entregar. Os formuladores de políticas da China entendem as ameaças de curto prazo que a economia chinesa enfrenta e o que é necessário para estimular uma recuperação?
Em um nível, sua relutância em impulsionar a economia chinesa é compreensível. Os formuladores de políticas chineses podem não ter previsto que sua repressão ao mercado imobiliário induziria a queda acentuada e prolongada nos preços e investimentos imobiliários que ocorreu nos últimos três anos. Mas eles podem argumentar que, no entanto, produziu os resultados desejados de desalavancagem, moradias mais acessíveis e o fim de um boom imobiliário de décadas, alimentado por dívidas, que era claramente insustentável.
Os formuladores de políticas da China também podem ver o mercado imobiliário deflacionado como um preço necessário a pagar para catalisar uma realocação de recursos para as partes mais produtivas da economia – manufatura avançada, equipamentos e infraestrutura de energia renovável e indústrias que produzem ou implantam inteligência artificial. Além disso, a economia ainda está crescendo a quase 5%, o crescimento das exportações é positivo, o desemprego (especialmente o desemprego jovem) parece ter se estabilizado e os preços dos imóveis podem em breve atingir o fundo do poço.
Os líderes chineses podem muito bem concluir que não só não há necessidade de impulsionar a demanda interna por meio de estímulos fiscais ou monetários, nem de resgatar o setor imobiliário em dificuldades, mas que isso anularia o progresso que eles fizeram na correção dos desequilíbrios econômicos e dos crescentes níveis de dívida que têm atormentado a economia chinesa nos últimos 15 anos.
Os formuladores de políticas da China provavelmente acreditam que o que a economia precisa não é de um estímulo de curto prazo, mas de uma mudança de longo prazo para as indústrias e tecnologias do futuro. Tal intenção política pode muito bem ser correta e desejável. Mas a questão-chave é se os meios e instrumentos de política usados produzirão os resultados pretendidos. Só porque as autoridades têm a intenção política correta não significa automaticamente que elas usariam os instrumentos ou meios de política corretos para alcançá-la.
Há pelo menos três razões para duvidar que os meios atualmente empregados produzirão os resultados desejados. A primeira é que subjacente ao impulso para “novas forças produtivas de qualidade” está a crença de que a oferta cria sua própria demanda, que aumentar a produção (naturalmente) aumenta o consumo. Essa suposição é bastante suspeita; a relação causal provavelmente corre na outra direção.
Seja qual for o caso, a consideração inadequada sobre de onde virá a demanda por toda a oferta adicional já está produzindo consequências bastante previsíveis, mas não intencionais: queda nos preços de veículos elétricos e painéis solares globalmente, queda nos preços ao produtor e a ameaça de deflação na China, além de uma reação negativa em grande parte do mundo desenvolvido, à medida que os superávits comerciais da China aumentam.
Os formuladores de políticas chineses também fariam bem em lembrar a si mesmos que a competitividade das exportações pode facilmente coexistir com a estagnação doméstica. Durante as décadas perdidas do Japão, por exemplo, seus fabricantes voltados para a exportação ainda eram competitivos globalmente. O problema do Japão nunca foi sustentar o crescimento das exportações. Em vez disso, sua estagnação foi causada pela fraca demanda doméstica, desalavancagem da dívida, deflação e crescimento lento da renda familiar – todos problemas que atualmente assolam a economia chinesa.
Em suma, mesmo que os fabricantes da China sejam altamente competitivos e o crescimento das exportações do país permaneça forte, isso é insuficiente para compensar a fraca demanda doméstica. Esse risco é amplificado pelas forças que empurram em direção ao desacoplamento – algo com que o Japão não teve que lidar.
A segunda falácia que os formuladores de políticas chineses adotam é que sua abordagem de engenharia social dominada pelo Estado para a política industrial continuará a funcionar tão bem quanto no passado. Embora a segmentação industrial e os subsídios tenham funcionado bem quando a China estava tentando recuperar o atraso na manufatura, é improvável que funcionem tão bem quando a economia estiver próxima, ou já estiver, na fronteira tecnológica. A política industrial também é mais eficaz se for combinada com a competição de mercado para eliminar perdedores (ou seja, empresas não competitivas), em vez de se depender de subsídios para sustentar empresas que, de outra forma, não sobreviveriam.
A economia chinesa também se tornou muito mais complexa na última década ou mais; agora é muito menos aparente quais tecnologias, indústrias ou empresas provavelmente serão as futuras vencedoras. Isso não quer dizer que a política industrial esteja fadada ao fracasso ou que os formuladores de políticas sempre escolherão os cavalos errados, mas significa que o risco de erros de política dispendiosos é maior. Também implica que os formuladores de políticas industriais devem estar altamente sintonizados com os sinais do mercado, cortar perdas rapidamente e fazer correções no meio do caminho. Mas em um ambiente de política que se tornou menos tolerante à experimentação e ao aprendizado com os erros, e mais impulsionado por ditames de cima para baixo, duvida-se que as políticas industriais na China sejam tão adaptáveis e flexíveis quanto eram antes.
O terceiro risco é que, quando a política é conduzida por diretivas ideologicamente motivadas vindas do topo, em vez de sinais de mercado, ela tende a oscilar de um extremo a outro. Por exemplo, até 2020, a política chinesa em relação à indústria de internet para o consumidor (por exemplo, comércio eletrônico, jogos, financiamento ao consumidor) era amplamente acomodatícia, se não altamente favorável, embora já houvesse problemas bem conhecidos com a indústria. De repente, no final de 2020, os reguladores chineses receberam o sinal de cima de que o crescimento do setor deveria ser restringido. Uma repressão regulatória pesada se seguiu, resultando em uma indústria que desde então perdeu mais de 60 por cento de sua capitalização de mercado – e não mostra sinais de recuperação.
O mesmo pode ser dito sobre como a abordagem da China à pandemia da COVID-19 oscilou de uma contenção excessiva para uma suspensão repentina e abrupta de todas as medidas de controle da pandemia. Essa mudança repentina não apenas falhou em dar um grande impulso à economia, mas provavelmente traumatizou os consumidores chineses e aumentou a poupança por precaução. Consequentemente, a China nunca teve a recuperação pós-COVID que quase todas as outras grandes economias tiveram.
Em um ambiente onde os choques enfrentados pelo setor privado são gerados não apenas pelo mercado, mas também por sinais mistos do estado e mudanças políticas repentinas, é difícil para os agentes – empresas e famílias – planejarem e investirem a longo prazo. A consequência é uma economia onde o espírito animal dos investidores permanece deprimido, a confiança do consumidor é fraca e pequenos choques e más notícias são facilmente amplificados.
Em vez de proteger a economia de choques externos e reforçar sua flexibilidade e resiliência, um governo mais ideologicamente orientado e obcecado pela segurança pode estar causando incerteza e volatilidade, e atrasando sua recuperação.
